Monetary policy and the money market

กล่าวเปิดงานโดย Philip R. Lane สมาชิกคณะกรรมการบริหาร ECB การประชุมกลุ่มติดต่อตลาดเงิน

14 กันยายน 2565

มีความยินดีที่ได้เปิดการประชุมของ ECB ครั้งนี้ กลุ่มติดต่อตลาดเงิน (MMCG).^[1] แม้ว่าตลาดเงินจะเป็นศูนย์กลางของการส่งนโยบายการเงินอยู่เสมอ แต่บทบาทของตลาดนั้นมีความโดดเด่นเป็นพิเศษเมื่อชุดของอัตราดอกเบี้ยนโยบายเป็นเครื่องมือหลักในนโยบายการเงิน หลังจากระยะเวลาขยายออกไปซึ่งอัตราดอกเบี้ยนโยบายทรงตัวใกล้กับขอบล่างและการซื้อสินทรัพย์เป็นเครื่องมือนโยบายการเงินส่วนเพิ่ม ตลาดเงินได้กลับมาสู่จุดศูนย์กลางในการส่งนโยบายการเงิน และ MMCG เป็นเวทีที่ยอดเยี่ยมในการเก็บรวบรวมคำติชมจาก คุณ ผู้ประกอบวิชาชีพด้านตลาดเงิน ในการกล่าวเปิดงาน อันดับแรก ฉันจะอธิบายการตัดสินใจเกี่ยวกับนโยบายการเงินที่เราทำเมื่อสัปดาห์ที่แล้ว ก่อนที่จะเปลี่ยนไปส่งความเคลื่อนไหวของอัตราดอกเบี้ยล่าสุดในตลาดเงิน

มตินโยบายการเงินเดือนกันยายน

เมื่อสัปดาห์ที่แล้วสภาปกครองได้ตัดสินใจปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ย ECB หลักสามรายการเป็น 75 คะแนนพื้นฐาน ขั้นตอนสำคัญนี้จะช่วยเร่งการเปลี่ยนแปลงจากระดับนโยบายที่ผ่อนคลายอย่างมากไปสู่ระดับที่จะทำให้อัตราเงินเฟ้อกลับคืนสู่เป้าหมายระยะกลาง 2 เปอร์เซ็นต์ของเราได้ทันเวลา จากการประเมินในปัจจุบันของเรา เราคาดว่าการเปลี่ยนแปลงนี้จะทำให้เราต้องขึ้นอัตราดอกเบี้ยต่อไปในการประชุมครั้งต่อไป เส้นทางนโยบายนี้จะช่วยลดอุปสงค์และป้องกันความเสี่ยงจากการคาดการณ์เงินเฟ้อที่เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง เราจะประเมินเส้นทางนโยบายของเราใหม่เป็นประจำโดยพิจารณาจากข้อมูลที่เข้ามาและแนวโน้มเงินเฟ้อที่เปลี่ยนแปลงไป การตัดสินใจเกี่ยวกับอัตราดอกเบี้ยนโยบายในอนาคตของเราจะยังคงขึ้นอยู่กับข้อมูลและเป็นไปตามแนวทางการประชุมแต่ละครั้ง^[2]

เราได้ตัดสินใจเมื่อสัปดาห์ที่แล้ว และคาดว่าจะขึ้นอัตราดอกเบี้ยต่อไป เนื่องจากอัตราเงินเฟ้อยังสูงเกินไปและมีแนวโน้มที่จะอยู่เหนือเป้าหมายของเราเป็นระยะเวลานาน ประมาณการพนักงานใหม่คาดการณ์อัตราเงินเฟ้อไว้ที่เฉลี่ย 8.1% ในปี 2565, 5.5 เปอร์เซ็นต์ในปี 2566 และ 2.3% ในปี 2567 นี่คือการแก้ไขที่สำคัญเมื่อเทียบกับการคาดการณ์พนักงานมิถุนายน: 2022 อัตราเงินเฟ้อได้รับการแก้ไขขึ้น 1.3 จุดร้อยละ 2023 อัตราเงินเฟ้อ 2.0 จุดและ 2024 อัตราเงินเฟ้อ 0.2 จุด

ตัวขับเคลื่อนที่สำคัญที่สุดของการแก้ไขที่สูงขึ้นเหล่านี้คือการเพิ่มขึ้นอย่างพิเศษในข้อสมมติราคาขายส่งสำหรับก๊าซและไฟฟ้าในช่วงหลายเดือนข้างหน้า นอกจากนี้ การเติบโตที่รวดเร็วของค่าจ้างเล็กน้อย ซึ่งสะท้อนถึงระดับราคาที่เพิ่มขึ้นซึ่งได้เกิดขึ้นแล้วและการปรับปรุงในตลาดแรงงาน ก็เป็นปัจจัยสำคัญที่ทำให้อัตราเงินเฟ้อสูงขึ้นและต่อเนื่องมากขึ้น ในขณะที่ค่าเสื่อมราคาของอัตราแลกเปลี่ยนได้เพิ่มเข้ามาด้วย เพื่อกดดันราคา

ในเวลาเดียวกัน การคาดการณ์ของพนักงานยังคงเห็นอัตราเงินเฟ้อที่ลดลงอย่างมากในช่วงที่คาดการณ์ไว้ แม้ว่าอัตราเงินเฟ้อพื้นฐานคาดว่าจะยังคงอยู่ที่ระดับสูงจนถึงกลางปี ​​2566 แต่คาดว่าจะลดลงหลังจากนั้นเนื่องจากผลกระทบจากการเปิดประเทศอีกครั้งลดลงและเนื่องจากปัญหาคอขวดของอุปทานและแรงกดดันด้านต้นทุนด้านพลังงานผ่อนคลายลง อัตราเงินเฟ้อที่คาดการณ์ไว้ลดลงยังได้รับการสนับสนุนจากตัวชี้วัดที่บ่งชี้ว่ามาตรการคาดการณ์เงินเฟ้อระยะยาวส่วนใหญ่ในปัจจุบันอยู่ที่ประมาณร้อยละ 2 แม้ว่าการแก้ไขตัวบ่งชี้บางตัวที่อยู่เหนือเป้าหมายเมื่อเร็วๆ นี้รับประกันการติดตามอย่างต่อเนื่อง

ในแง่ของการประเมินความเสี่ยง ความเสี่ยงต่อแนวโน้มอัตราเงินเฟ้อส่วนใหญ่อยู่ในขาขึ้น ความเสี่ยงที่สำคัญในระยะสั้นคือการหยุดชะงักของแหล่งพลังงานเพิ่มเติม ในระยะกลาง อัตราเงินเฟ้ออาจสูงกว่าที่คาดไว้ เนื่องจากกำลังการผลิตของเศรษฐกิจยูโรโซนที่ถดถอยลงอย่างต่อเนื่อง พลังงานและราคาอาหารที่สูงขึ้น การคาดการณ์เงินเฟ้อที่สูงกว่าเป้าหมายของเรา หรือสูงกว่าที่คาดการณ์ไว้ ค่าจ้างเพิ่มขึ้น อย่างไรก็ตาม หากต้นทุนด้านพลังงานลดลงหรือความต้องการลดลงในระยะปานกลาง ก็จะกดดันราคาลดลง

แนวโน้มเงินเฟ้อนี้เป็นบริบทสำหรับการกำหนดนโยบายการเงิน การตัดสินใจของสัปดาห์ที่แล้วมีความเชื่อมโยงอย่างใกล้ชิดกับกลยุทธ์นโยบายการเงินของเรา ซึ่งกำหนดว่าการตอบสนองต่อนโยบายการเงินที่เหมาะสมต่อการเบี่ยงเบนของอัตราเงินเฟ้อจากเป้าหมายที่สมมาตร 2 เปอร์เซ็นต์นั้นมีความเฉพาะเจาะจงตามบริบท และขึ้นอยู่กับที่มา ขนาด และความคงอยู่ของการเบี่ยงเบน ในบริบทของระยะเวลาที่คาดการณ์ไว้นานโดยอัตราเงินเฟ้อสูงกว่าเป้าหมายมาก ความเสี่ยงสุทธิต่ออัตราเงินเฟ้อสุทธิ และการพิจารณาว่าการกำหนดอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่สำคัญในปัจจุบันยังคงมีความผ่อนคลายสูง จึงควรดำเนินการขั้นตอนสำคัญที่เร่งการเปลี่ยนแปลง จากระดับอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่เอื้ออำนวยต่อระดับที่จะสนับสนุนให้อัตราเงินเฟ้อกลับคืนสู่เป้าหมายได้ทันท่วงที ยิ่งไปกว่านั้น เมื่อเทียบเคียงกันในการปรับเทียบเส้นทางการเปลี่ยนผ่านแบบหลายขั้นตอน ขนาดที่เหมาะสมของการเพิ่มทีละรายการจะมีขนาดใหญ่ขึ้น ช่องว่างระหว่างอัตราปลายทางที่กว้างขึ้น และความเสี่ยงต่อเป้าหมายเงินเฟ้อที่เบ้มากขึ้น

ในเวลาเดียวกัน เป็นที่ชัดเจนว่านโยบายการเงินที่เหมาะสมสำหรับเขตยูโรควรคำนึงถึงต่อไปว่า ภาวะช็อกจากพลังงานยังคงเป็นแรงผลักดันที่สำคัญของพลวัตของอัตราเงินเฟ้อและแนวโน้มเศรษฐกิจโดยรวม รวมทั้งผ่านผลกระทบที่มีนัยสำคัญ เงื่อนไขการค้าที่เสื่อมโทรม โดยเฉพาะอย่างยิ่ง พลวัตของอัตราเงินเฟ้อที่เกี่ยวข้องกับองค์ประกอบช็อตของพลังงาน ซึ่งเขตยูโรได้รับการเปิดเผยเป็นพิเศษ มีลักษณะที่แตกต่างไปเมื่อเทียบกับไดนามิกที่ร้อนเกินจากอุปสงค์

การเปลี่ยนแปลงการส่งอัตราดอกเบี้ยในตลาดเงิน

ตลาดเงินเป็นกุญแจสำคัญในการดำเนินการและส่งต่อนโยบายการเงิน: มันทำหน้าที่เป็นเครื่องวัดแผ่นดินไหวสำหรับสภาพสภาพคล่องและความคาดหวังของตลาดของนโยบายในอนาคต ในขณะที่อัตราตลาดเงินเป็นศูนย์กลางในการส่งนโยบายการเงินผ่านผลกระทบต่อเงื่อนไขทางการเงินทั่วทั้งเศรษฐกิจ . สิ่งสำคัญคือการปรับอัตราตลาดเงินให้สอดคล้องกับการเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ย ECB ที่สำคัญ โดยเฉพาะอย่างยิ่งการเปลี่ยนแปลงในอัตราดอกเบี้ยเงินฝาก (DFR) ซึ่งแสดงถึงอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่เกี่ยวข้องในเงื่อนไขของสภาพคล่องส่วนเกิน

หลักฐานที่มีอยู่ชี้ให้เห็นว่าการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยในเดือนกรกฎาคมของเราที่ 50 คะแนนพื้นฐาน ซึ่งเพิ่ม DFR จาก -0.5 เปอร์เซ็นต์เป็นศูนย์ ได้ส่งผ่านไปยังอัตราตลาดเงินโดยรวมเป็นอย่างดี โดยเฉพาะอย่างยิ่ง ค่าเงินยูโรระยะสั้น (€STR) ขยับขึ้นตามขนาดเต็มของการเปลี่ยนแปลงอัตราดอกเบี้ยนโยบาย (ภาพที่ 1) นี่เป็นสิ่งสำคัญโดยเฉพาะอย่างยิ่ง เนื่องจาก €STR เป็นพื้นฐานสำหรับเส้นโค้งการแลกเปลี่ยนอัตราดอกเบี้ยข้ามคืน ควบคู่ไปกับการคาดการณ์ราคาตลาดของนโยบายในอนาคต ปฏิกิริยาดังกล่าวมีความคล้ายคลึงกันในการฝากเงินโดยธนาคารและโดยสถาบันการเงินที่ไม่ใช่ธนาคารประเภทต่างๆ ที่มีความเคลื่อนไหวในตลาดเงิน การปรับอัตราซื้อคืนที่ใกล้จะเสร็จสมบูรณ์สำหรับธุรกรรมโดยอิงจากกลุ่มหลักประกันในวงกว้าง ซึ่งส่วนใหญ่ได้รับแรงผลักดันจากแรงจูงใจในการยืมหรือให้ยืมเงินสดเกิดขึ้นทันที

ในเวลาเดียวกัน อัตราซื้อคืนสำหรับการทำธุรกรรมโดยใช้หลักประกันเฉพาะ ซึ่งได้รับแรงหนุนจากความจำเป็นในการจัดหาหลักทรัพย์เฉพาะ ได้เพิ่มขึ้นน้อยกว่า 50 จุดพื้นฐาน เนื่องจากความขาดแคลนหลักประกันได้บ่งบอกถึงแรงกดดันบางประการต่ออัตราเหล่านี้ การขาดแคลนหลักประกันนี้สะท้อนให้เห็นในสเปรดเชิงลบอย่างต่อเนื่องของอัตราซื้อคืนระยะสั้นบางอัตราเป็น €STR ซึ่งมีความชัดเจนเป็นพิเศษสำหรับอัตราที่ไม่ใช่หลักประกันทั่วไป (ไม่ใช่ GC) (แผนภูมิ 2)^[3]

นอกจากนี้ ยังมีส่วนต่างระหว่างอัตราบิลระยะสั้นของรัฐบาลและค่าสวอปที่มีระยะเวลาครบกำหนดเท่ากัน (ภาพที่ 1) มากขึ้น สาเหตุหลักมาจากความไม่สมดุลของอุปสงค์/อุปทานในตลาดตั๋วเงินรัฐบาลระยะสั้น ซึ่งส่วนหนึ่งได้รับแรงหนุนจากระดับของสภาพคล่องส่วนเกินและความต้องการสินทรัพย์คุณภาพสูงระยะสั้นที่เพิ่มขึ้น ความต้องการที่เพิ่มขึ้นนี้ยังได้รับแรงบันดาลใจจากความไม่แน่นอนของอัตราดอกเบี้ยในปัจจุบันและระดับความผันผวนที่สูงอีกด้วย ความไม่สมดุลของอุปสงค์/อุปทานของหลักประกันคุณภาพสูงที่มีระยะเวลาครบกำหนดในระยะสั้นสามารถสังเกตได้ในเขตอำนาจศาลอื่นๆ ของธนาคารกลางรายใหญ่ด้วยเหตุผลที่คล้ายคลึงกัน^[4]

การเพิ่ม DFR ขึ้น 75 คะแนนเป็น 0.75% ที่เราตัดสินใจเมื่อสัปดาห์ที่แล้วจะมีผลเมื่อเริ่มระยะเวลาการบำรุงรักษาใหม่ในวันนี้เท่านั้น

เพื่อรักษาการส่งสัญญาณที่มีประสิทธิภาพของการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของสัปดาห์ที่แล้ว 75 คะแนนและปกป้องการทำงานที่เป็นระเบียบของตลาดเงิน สภาปกครองยังได้ตัดสินใจเมื่อสัปดาห์ที่แล้วที่จะยกเลิกเพดานอัตราดอกเบี้ยศูนย์สำหรับค่าตอบแทนเงินฝากของรัฐบาลที่ถือกับ Eurosystem เป็นการชั่วคราว จนถึงวันที่ 30 เมษายน พ.ศ. 2566 เงินฝากของรัฐบาลที่มีเพดานค่าตอบแทนจะยังคงอยู่ที่ €STR หรือ DFR แล้วแต่จำนวนใดจะต่ำกว่า การปรับชั่วคราวนี้เกิดขึ้นจากการรับรู้ว่าการปรับนโยบายการเงินให้เป็นมาตรฐานที่เร็วกว่าที่คาดไว้ในตอนแรกทำให้ผู้ฝากเงินมีเวลาเพียงเล็กน้อยในการปรับและวางแผนสำหรับการจัดการทางเลือกอื่น การปรับชั่วคราวช่วยให้ค่าตอบแทนของเงินฝากรัฐบาลเป็นไปตามอัตราตลาดเงิน ซึ่งช่วยลดความเสี่ยงของการไหลออกอย่างกะทันหันของเงินฝากเหล่านี้ที่ถืออยู่ในงบดุลของ Eurosystem เข้าสู่ตลาด ซึ่งน่าจะเป็นการซื้อคืนหรือหลักทรัพย์รัฐบาลระยะสั้น ในทางกลับกัน อาจสร้างความต้องการเพิ่มเติมสำหรับหลักประกันยูโรที่ได้รับการจัดอันดับสูง ในช่วงเวลาที่ตลาดเงินบางกลุ่ม โดยเฉพาะตลาดซื้อคืนเขตยูโรและหลักทรัพย์รัฐบาลระยะสั้นกำลังแสดงสัญญาณการขาดแคลนหลักประกัน (แผนภูมิ 2).

ข้อบ่งชี้เบื้องต้นคือการตัดสินใจเกี่ยวกับค่าตอบแทนของเงินฝากของรัฐบาลนั้นมีผลบังคับใช้ หลังจากประกาศการเปลี่ยนแปลงค่าตอบแทนของเงินฝากที่ไม่ใช่นโยบายการเงิน การเพิ่มขึ้นของส่วนต่างระหว่างผลตอบแทนของหลักทรัพย์รัฐบาลยูโรระยะสั้นและการแลกเปลี่ยนอัตราดอกเบี้ยได้รับการกลับรายการบางส่วน (ภาพที่3). ในขณะเดียวกัน เนื่องจากการเปลี่ยนแปลงเพดานค่าตอบแทนของรัฐบาลจะมีผลบังคับในวันนี้เท่านั้น ผลกระทบทั้งหมดจากมาตรการอาจมองเห็นได้เมื่อเวลาผ่านไปเท่านั้น และเรายังคงให้ความสนใจกับส่วนต่างระหว่างอัตราตลาดเงินที่ต่างกันด้วย เนื่องจากความกังวลเรื่องการขาดแคลนหลักประกัน

การเปลี่ยนแปลงเพดานค่าตอบแทนชั่วคราวสำหรับเงินฝากรัฐบาลทำให้ผู้ถือเงินฝากรัฐบาลมีเวลาพิเศษในการคืนเงินฝากสู่ตลาดอย่างราบรื่นและค่อยเป็นค่อยไป จากมุมมองของ ECB ยังคงเป็นกรณีที่การสนับสนุนให้มีการแทรกแซงตลาดของเงินฝากเหล่านี้ยังคงเป็นที่ต้องการในระยะยาว ในระหว่างนี้ การเปลี่ยนแปลงชั่วคราวจะช่วยให้เราสามารถประเมินการปรับตลาดเงินในส่วนต่างๆ ของตลาดเพื่อให้กลับมาเป็นอัตราดอกเบี้ยที่เป็นบวก และยังช่วยลดความไม่แน่นอนเกี่ยวกับการส่งผ่านการเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ย ECB ไปสู่ตลาดเงินอีกด้วย

แผนภูมิ 3

เปลี่ยนบิล 3 เดือนเป็น OIS สเปรด DE และ FR (ด้านซ้าย); เปลี่ยนพันธบัตรอายุ 2 ปีเป็น OIS สเปรด DE และ FR (ด้านขวา)

(ร้อยละ)